以前跟大家直播解读上市公司年报的时候，经常会把年报里的每段话，逐字逐句读出来，希望能从中获取关键信息。
比如贵州茅台2022年年报里对公司竞争优势的描述，新闻联播看了也直呼内行。
30道工序165个环节精益求精、精心雕琢，打造集美的感官、美的感知、美的感受、美的感悟于一体的卓越品质。
同志们，感知、感受和感悟有什么区别，你们分得清吗？说实话，我到现在也分不清；这么具有美感的语言，再让我重新接受一遍义务教育，我也写不出来。
但是：
为什么贵州茅台的年报，会呈现出这样的语言风格？
这是领导喜欢的语言风格吗？领导知道年报里的这些话吗？
我想，领导大概率是知道的，毕竟领导是企业负责人，要对年报的真实性、准确性和完整性负责。
到了2023年，贵州茅台的语言风格突然就变了。
不像2022年那样，那么多描述性的语言，而是用事实和数据来说话，用事实和数据告诉我们，目前贵州茅台的产品序列梯队已经全面构建，与之前茅台年报里提到的发展战略遥相呼应。
2024年4月3号，贵州茅台发布了2023年年报；
2024年5月1号，公司发公告称原负责人丁雄军辞职。
这叫人不禁怀疑，法定代表人变更与茅台年报语言风格的变化，到底有无关系；或许，2023年年报是新一届领导的风格，更加务实，没有那么多的繁文缛节。
接下来我们继续做阅读理解题，以伊利股份为样本，来学习如何考虑销售和利润率的平衡。
这份资料也是来自于去年投资者开放日的管理层发言。
问题：
宏观消费的恢复还是弱复苏的节奏，考虑到公司收入依然要保持比较快的增长，公司如何考虑销售与利润率的平衡？
回答：
当环境发生变化的时候，我们不能改变环境，但是我们能改变自己。
一、公司的战略方向
站在国家层面，前些年提出中国经济要实现高质量发展。在面对外部宏观不确定性增加的情况下，公司也明确了高质量增长的战略。
这意味着我们不仅只是追求规模增长，而是从结构、竞争优势打造等方面综合布局，从而实现规模与盈利能力的长期提升。既不能为了发展而过度投入资源和费用，也不能一味追求利润率而错失乳业发展机遇。
虽然目前消费复苏的节奏偏弱，但是不能因为短期的困难来调整公司的长期战略目标。无论是国家也好，公司也好，都需要保持战略定力。从目前的角度看，我们还是要兼顾成长和盈利。
二、如何平衡收入与利润
第一，多品类发展，结构升级。
中国消费品市场还有很大的成长空间。
对于公司而言，还是应当通过发展的方式来同时提升收入和利润水平。
因此，我们坚持通过布局更丰富的品类，满足不同消费人群的需求，从而提升毛利率。
这一点小北前几天的文章刚讲过了，我们去分析伊利股份的收入构成，会看到它的收入来源越来越多元化，特别是奶粉业务增长很快。
第二，探索高附加值产品。
除此之外，公司还在强化产品与技术创新，继续探索具有更高附加值的产品，让我们的产品具有更多的科技属性，满足消费者更丰富的需求，通过这种方式来提升盈利水平。
理解这一点，伊利金典有机牛奶就是个很好的案例。
之前调研的时候，看到这么一个数据：
金典限定呼伦贝尔有机奶上市40周，销售额达到了1.1亿元，渗透率达到了0.6%。
因为刘亦菲代言，我还特意去买过这款牛奶。
要平衡企业的收入和利润，第三点是，提升数字化能力和供应链管理能力。
伊利在数字化方面做了比较大的投入，无论是生产上、物流上、还是营销上，都在运用数字化的手段优化管理能力。越来越多的数字化举措逐步落地，我们已经逐渐感受到公司的经营效率有了提高。
另外，伊利在做全球化的供应链布局，公司的供应链管理能力在国内是顶尖水平。未来随着公司各项经营能力的愈发成熟，这一块仍然还有很大的空间来帮助公司降本增效，提升企业盈利能力。
今年的中报里，伊利也在一再提及通过数智化降本增效。
在数据体现上：
伊利健康谷的液态奶生产基地，配置了全球产能最大的预处理设备，节约了至少20%的运行成本；
引进了全球自动化和智能化水平最高的灌装生产线，每小时生产40000包产品，效率提升了近2倍。
通过全产业链的数字化转型，伊利端到端的产品创新周期缩短了20%，间接采购效率提升了40%，采购成本对比市场下降了10%，整体采购成本对比行业市场一直保持5%到7%左右的优势。
所以说，对于如何平衡收入和利润的关系，伊利给出的解决方案，实际上是给其他企业打了个样板：
多品类发展，升级产品结构；
探索高附加值产品；
提升数字化能力和供应链管理能力。
其实小北之前分析的海天味业，它也是这样做的；方法都很相似，大概难点在于能不能落地、以及落地的程度吧。
价值投资作为股票投资的一个重要分支，这些年受到了极大的追捧，特别是很多谨慎的投资者认为，价值投资者更适合普通投资者。对此，我表示赞同。但是我同时要说的是，价值投资并不是那么简单。把一个非常复杂并且艰难的东西简化化，有时候会很害人。
看到这样的比喻，价值投资就像果农种苹果，他并不关注这片苹果林的价格，而是更多关注苹果的收成。比起其他投资方式，价值投资者更多是安心守护，耐心等待。这就是价值投资者常说的持股收息。
有了每年固定的股息收入，价值投资者似乎可以坦然面对股价的起起伏伏而不动如山。
但是现实远比这个复杂。
有股友对于价值投资者的这种盈利模型表示忧虑，他提出，如果持有了5年，公司基本面恶化了，最终发现5年的股息弥补不了股价的下跌，而公司基本面恶化后，又无法继续持有。那么这一笔投资不就亏损了吗？
这样的担心不无道理，时间越长，公司基本面变化的概率就越多，当然变化可能有两个方向，变好，变差，都有可能。变好是幸运，变差是不幸。把投资结果建立在幸运与否上，总归让人不踏实。而对于普通投资者来说，不依靠运气，单纯依能力去把握公司的长期基本面，这确实是很难的一件事情，我相信很多人会知难而退。
就我自己而言，作为一个整天研究企业的职业投资者，我发现往往3-5年后企业基本面的变化就远超我当年的认知了。
那么如何解决这个问题呢？
一方面是尽可能选择哪些行业发展平稳，自身稳健经营，并且有足够竞争力的企业。
其次，看长做短。
所谓看长，就是选择那些长期看上去基本面非常可靠的公司，也就是巴菲特说的，如果你不想持有一个公司十年，就不要持有他十分钟。
以可以放心持有十年为标准去选择企业。但是真正选好了，买入了，我们未必要持有十年，可以在一两年，甚至几个月后就卖出。这就是做短。
做短有两个方式：
第一个是不预测，只利用。也就是不去预测市场涨跌。但是如果跌到很便宜的位置就选择加仓；涨上去了，就选择减仓，甚至清仓。本来打算收息10年回本呢，一个一年就涨了60-70%。这个时候，就可以选择先兑现。等下次熊市再接回来。
刻意选择有可能在短期内涨的比较好的公司。
那么什么样的公司有可能在短期内涨的比较好呢。
A、首先要便宜，长期看，便宜的公司上涨概念更大。即使不上涨，股息也可以持续收回成本。
B、基本面向好的公司，这种基本面相好包括了长中短期。特别是中短期相好。
一个便宜，而且基本面又向好的公司，往往是短期内很容易涨起来的。
关于这类投资，我有很多成功的案例，或者说，我基本上都是选择了这类公司。今天举一个例子，一个比较特殊的例子：华电国际港股。
我买这个公司时，他足够的便宜。11%的股息。
而且基本面长期及中短期都向好。
长期方面：公司作为火电企业，已经不太需要继续投资了。因此依靠经营现金流去降低负债水平，就可以长期释放40亿人民币的利润。而我买的时候，公司市值也才不到300亿港币。
同时，折旧减少，也可以释放利润。
中短期内：煤价下跌趋势已经来临，公司利润好转指日可待。其次，发改委为了补偿火电企业在支持新能源发电上做出的牺牲，给了每度电2分多钱的容量电价。容量电价部分相当于又给了华电每年30多亿的利润。
所以选择华电是一个完美的选择。
低估值，长期盈利有保障，短期有大利好。公司股价上涨指日可待。这部分，我们其实是在预判市场走势。
事实也是如此，经过23年的小幅震荡上涨后，公司股价在24年大涨。二马也选择了清仓。
但是，我之前预计的公司发展模型却出了问题。公司并未享受容量电力带来的红利，这是因为电价下降了，24年容量电价+电量电价<23年电量电价，而且公司降幅财务费用释放的利润也被电价下降给吃了。
公司基本面并未如我预期发展，也可以说并无如市场预期发展。但是当短期市场走势已经透支多年股息时，我们已经撤退了。
这就是看长做短的好处，即使看错了，我们也赚钱了。
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1、对市场的波动要有钝感力。
关于这一点，我以前的札记说得太多了，所以，也没有什么可多说得了，只要记住，波动并不是风险，哪怕是下跌50%的波动也不是风险，真正的风险有两点，一是本金的永久损失，二是回报不足，比如长期跑输基准指数，跑输定期存款，跑输长期无风险利率等。除此之外，还有什么风险吗？回答是没有了。
这里，再举两个典型案例：
按照这个年复合收益率计算，如果1965年投资1万美元，截至2024年10月31日，市值为3.56亿美元。
这么多？是的，你没有看错，就是这样令人目瞪口呆！
但是要知道，历史上伯克希尔的股价曾有四次腰斩或接近腰斩！
所以，长期看，真正优秀企业的复利回报惊人，但是在某个特定时期你会体验很不好。
比如，如果你有一亿元，下跌50%，就成为5000万了；你有1000万元，下跌50%，就成为500万元了；你有100万元，下跌50%，就成为50万元了，以此类推，这样跌着跌着，在“股价先生”眼里，可能就会突然感觉没有钱了！
然而，在股市里投资，惊人的财富就是这样炼成的，令全世界艳羡的美股也不例外。
据说，这么多年下来，有120多个长期股东跟着巴菲特投资（包括他在奥马哈的一些亲朋），成为了亿万富翁，当然这其间上上下下投资伯克希尔的股东户数不少于5000万人，其中大部分还是跑路了。
注意，上面这组数据，只是我阅读有关材料时的记忆，具体的来源，我自己已无法考证了，仅仅作为一个参考吧（但我相信，最终能够跑下这个投资马拉松的一定不会是多数人）。
再看一看，被称为“股王”的贵州茅台：
2001年8月27日，上市时股价为34.54元（后复权，下同），截至2024年10月31日，收盘价为8835.03元（前复权1527.79元），23年的时间过去了，茅台给投资者带来的年复合收益率为27.26%。
按照这个年复合收益率计算，如果茅台上市时投资50000元，截至2024年10月31日，市值为1279.04万元。
这么多？是的，就是这么多，为了确认这个数据，我自己计算了两遍！
为什么这里说初始投资5万元呢？
因为我本人2000年5月31日入市，那两年就先后投资了5万元的本金，每每计算这个数据，我内心里就时时想起芒格所引用的那句名言：我们总是老得太快，聪明得太迟！
说明一下：我个人家庭投资股市的本金后来是不断增加的，虽然这些年自己先后投资了十多家上市公司，自己也熬过了数不清的夜晚，阅读了大量的书籍，写下了大量的文章，但是设想一下：如果前些年增加的这些本金，全部投资于茅台这一家公司，结果会如何呢？我个人家庭现在的资产总额一定会大于当下账户里的市值的。——我想，说到这里，经常阅读我札记的投资朋友，就明白为什么这些年，我将大部分金融资产聚焦于茅台的原因了。
但是结果很美好，过程却同样艰辛。我以前的札记统计过，茅台自上市以来，其股价至少经历了八次40%以上的下跌或腰斩了。
真是不经历风雨，怎能见到彩虹。长期投资茅台的财富，同样也是这样炼成的！
2、对企业的经营波动要有钝感力。
截至10月31日，我大A股5600多家上市公司的前三季报公布完毕了，不少的投资朋友问我，为什么不对持有的几家公司进行一下分析或点评呢？如实说，我原本是有这个想法的，但是后来一想，一家公司再优秀，其经营数据的增长也不可能是保持匀速直线上升的，有的年份快些，有的年份慢些，是很为正常的事情，因为一家企业的经营业绩既受其内部各种资源要素的制约，更会受到外部经济大环境的影响，特别是行业周期的影响更是无法逃避掉的（只是影响大小、强弱程度不同）。
所以，为了保持自己对自己“麾下”企业经营波动的钝感力，自己就没有再专门作文分析三季报了（其实就整个组合的“透视盈余”来看，自己总体上还是满意的）。而且我也一向认为，投资若汲汲于一两个季度的经营数据，而不对其经营数据这一“现象”背后的“本质”进行分析，是永远做不好投资的。
3、对一些突发事件要保持钝感力。
据有关书籍介绍，当年同样居住在奥马哈的投资大师邓普顿，也喜欢居住在自己安静的小镇上，因为当时他第二天才能够收到报纸（那时还没有互联网），而股市在前一天就对当天或好或坏的消息进行反应了，他认为这对他很有帮助。巴菲特也说过，离华尔街太近了，肾上缐素会上升，所以，他也乐于居住在自己的奥马哈。今天我们所处的时代显然不同了，网络的便利可以让我们迅速获取各种信息，但同时也让我们不免受到各种噪音的强烈干扰。在这种情况下，保持自己必要的钝感力更是十分必要的。
以东阿阿胶为例，过去的这个双休日复方阿胶浆追溯码重复一事被推上了热搜，尽管公司及时做出了公告，与公司的产品无关，但是今天一开盘，东阿阿胶股价一度下跌5个点之多。看到这一点，我就感觉很好笑。今天收盘后，东阿阿胶全天有11.97亿的成交量（收盘下跌3.05%），我猜想，又不知有多少投资者交出了优质的筹码！
如果这么一个小小的事件，都让自己慌不择路地跑掉，还在股市里做投资这劳什子干啥呢？！——当然，这其间跑掉的可能多是投机分子。
一家偌大的上市公司，就是一个复杂的生态系统，不仅有原材料供给系统、生产系统，还有渠道系统，以及面对各种各样的终端消费者，所以，时不时地整出一些热点事件，进而通过网络快速发酵，是很正常的。作为一个理性的投资人，关键是要对这些突发的热点事件进行由表及里的分析，如果这些突发的热点事件对企业经营没有伤筋动骨，甚至连点擦皮伤都算不上，那就安心地看着股价表演就可以了。如果股价进行了过激的下跌反应，不仅不是伤害，反而更可能是加买的机会。
我经常想，一个投资人究竟怎样才能保持自己的这种钝感力呢？
大致说来，就包括以上三个方面。但是钝感力这东西，有时容易意会又不容易言传，因为钝感力，说到底并不是愚钝力，反而会折射出一个投资人对商业世界清晰的洞察力，折射出一个投资人对所持公司商业模式和优秀企业文化长期观察的穿透力。唯有建立在这种洞察力和穿透力基础之上的钝感力，才是真正的钝感力。
当然，这其间又包含着一些投资的辩证法了。而修炼到这种境界，又可能是一个投资人需要终身学习、终身追求的事情了。
注：本文所提个股，并不构成投资的建议！
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基本投资原理告诉我们，对长期不用的闲钱来说，过程的波动不是风险，关掉行情长期持有更容易赚大钱。但理论只是理论，现实是人往往没那么多长期不用的闲钱；又或者尽管他很有钱，可就是抵抗不住哪怕一丁点儿波动带来的焦虑。只要人不是理论中假设的理性人，人就很难被理论教育。所以，见好就收不失明智，少赚点，也少了焦虑。
如果你认为买的基金跑不赢大盘，就没必要为主动管理额外付费，换成指数基金既便宜又省心。近期宽基ETF大卖，合理。虽然从过往一个牛熊周期的长期角度考察，主动权益基金显著跑赢了大盘，但近三年跑输的现实如何让人相信下一轮周期还能跑赢？更何况，又何必看得那么远，对平均持基半年的人来说，谈五年的超额能力难打动人。
如果你是一个行业轮动型投资者，并且判断市场风格会有变化，那么赎回契合此前市场风格转而结合判断另择良基就顺理成章。基金从本质上讲是持有人的理财工具，人可以对赚钱有执念，但不能对工具有贪恋。少了任何一只基金和任何一名基金经理，投资世界都照常运转，这个道理对基金经理有些残酷，但他不得不接受。
如果你擅长做大类资产配置，喜欢自上而下调整仓位，又认为反弹将告一段落，赎回基金当然也无可厚非。在长期投资理念的教育下，很多主动型基金经理在仓位管理上有点佛系。但开放式基金自由进出的特性给持有人提供了主动调整配置的工具，该用就要用，不用白不用。
总之，站在持有人立场考虑问题，我也不难理解各种各样的选择。
理解之余，就会对自己有新要求——为了卖而卖不对，一味劝人长期持有也未必对，躺平更不对。作为基金经理，一要埋头苦干做好投研，用漂亮的净值曲线证明自己有猎取超额收益的能力；二要尝试去表达，用坦诚的沟通打破买卖双方的信息不对称。
先要酿出好酒，再把它搬到大街上，让人看的到，闻的到，尝的到，虽然众口难调，但总能找到好这口儿的主顾。不是所有人都不能忍受波动，也不是所有人都擅长风格轮动，更不是所有人都执着于在仓位上大开大合。弱水三千，各取一瓢。
作为基金经理，我更在意持有人的赚钱规模。
我们的首只基金成立至今，为持有人累计获得的利润少于当下的管理规模和净值增长率所对应的“理论获利规模”，这意味着如果现在的持有人从产品成立之初就买入并且一直持有到现在，赚的钱应该更多。
但历史没有如果，也不必一味追求赚钱更多。
一个理想主义的目标，往往需要用现实主义的手段来实现。如果长期赚大钱是理想目标，在过程中不断积累小钱就是一种有效的现实手段。很高兴，迄今为止我们帮持有人赚到了一点小钱。虽不多，却足以给人慰藉。
过往业绩不代表未来收益，过去赚到了钱也不代表以后能守得住。更重要的是建立了解，打破信息不对称。如果你想选到一个跟自己需求匹配的基金经理，最好的方法还是去了解这个基金经理。
我们依然旗帜鲜明地欢迎长期持有者，因为我们自信具有主动管理能力，虽然这种自信可能盲目，也因为我们相信长期持有对很多人来说是更明智的选择，虽然这种相信过于理想。
但理想，总归是要有的。
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在这个强调"走出舒适圈"的时代，当我看到《赢得输家的游戏》中建议投资者"不要走出舒适圈"时，不禁感到一丝违和。这种违和感恰恰揭示了我们对投资“舒适圈”的正确理解——它不仅关乎能力，更关乎情绪。不走出，才是真正的走出
“舒适圈”这个概念在普通话语中，更多的是与能力的提升、技能的拓展联系在一起。职场上，常常鼓励从业者跳出固有的工作模式，学习新技能，以适应快速变化的环境。这与“1万小时的刻意练习”理论不谋而合，强调通过不断的努力与学习，成为某一领域的专家。
而在《赢得输家的游戏》中，作者将成功的投资者能力划分为两个部分：智慧能力和情绪能力。智慧能力涵盖了对财务报表的深入理解、信息的有效存储与回忆、数据的整合与分析，以及对大量上市公司及其股票的掌握。这是投资者在知识层面上的基本功，是进行理性投资的前提。
然而，仅有智慧能力远远不够。情绪能力同样关键，它涉及在市场波动、突发事件甚至崩盘时，能够保持冷静和理智的心态。市场的不确定性往往会引发投资者的恐慌或贪婪，如果无法控制情绪，很容易在高位恐慌卖出或在低位盲目加仓，导致重大损失。
情绪能力与智慧能力的结合，才是投资者在市场中立于不败之地的关键。
对于许多人来说，跳出舒适圈象征着挑战与成长，是走向成功的必经之路。然而，投资的成功更多依赖于在既定的能力圈与情绪圈内进行决策。当投资者尝试跨越自身能力的边界，盲目追逐高收益，往往忽略了自己对新领域的理解以及在面临市场波动时的情绪稳定性。这不仅增加了犯错的风险，还可能导致无法承受的财务损失。
知易行难的投资之道
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